公司定位領(lǐng)先的精密溫控解決方案提供商

公司成立于2005年，2016年在深交所正式上市，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先的精密溫控節(jié)能解決方案和產(chǎn)品提供商，公司的主營(yíng)業(yè)務(wù)分別為機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品、機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品、客車空調(diào)和軌道交通列車空調(diào)業(yè)務(wù)，截至2021年，公司機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備、戶外機(jī)柜溫控節(jié)能設(shè)備、軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)、客車空調(diào)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.98億元/6.63億元/1.84億元/0.85億元，各占比24%/30%/8%/4%。

第一階段（2005-2015）公司成立，深耕信息與通信技術(shù)（information and communications technology，下稱ICT）領(lǐng)域溫控解決方案提供商。

公司于2005年正式掛牌成立，成立初期公司主要聚焦通訊基站、通訊戶外機(jī)柜、數(shù)據(jù)中心（下稱IDC）節(jié)能空調(diào)等產(chǎn)品，在海內(nèi)外運(yùn)營(yíng)商市場(chǎng)得到廣泛的應(yīng)用。公司把握住了國(guó)內(nèi)通信網(wǎng)絡(luò)從3G-4G升級(jí)周期，持續(xù)深化跟華為、中興通訊等領(lǐng)先ICT（信息與通信技術(shù)）企業(yè)合作機(jī)會(huì)，成功成為中興通訊、華為一級(jí)供應(yīng)商，連續(xù)獲得中國(guó)移動(dòng)IDC基地、中國(guó)聯(lián)通IDC基地、銀聯(lián)、中石油中石化IDC等大型數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目，在通訊溫控、IDC機(jī)房溫控占據(jù)領(lǐng)先地位。

第二階段（2015-2019）夯實(shí)平臺(tái)解決方案能力，應(yīng)用場(chǎng)景多點(diǎn)開花。

公司持續(xù)拓展平臺(tái)化解決方案能力，在技術(shù)解決方案上不斷升級(jí)，應(yīng)用場(chǎng)景上不斷擴(kuò)張，2017年推出了間接蒸發(fā)冷卻機(jī)組，成功在懷來、張北、深圳等大型數(shù)據(jù)中心得到應(yīng)用。該階段公司工業(yè)機(jī)柜空調(diào)批量化的應(yīng)用于機(jī)床、汽車、物流、食品飲料等行業(yè)，同時(shí)通過收購(gòu)上海科泰在軌交領(lǐng)域占據(jù)一席之地。

公司的溫控解決方案成功的應(yīng)用于多地地鐵線路、空調(diào)大巴車等，并推出空氣環(huán)境機(jī)，進(jìn)入室內(nèi)健康環(huán)境領(lǐng)域。在應(yīng)用場(chǎng)景落地發(fā)展的同時(shí)，公司大力加快布局電子散熱等熱源傳導(dǎo)領(lǐng)域的業(yè)務(wù)，持續(xù)夯實(shí)平臺(tái)化解決方案能力。

第三階段（2019-）縱向擴(kuò)展，深化全鏈條解決方案能力。

公司通過從熱源到冷源的全鏈條散熱能力平臺(tái)初建，并在一些核心鏈條構(gòu)建壁壘，相對(duì)規(guī)模優(yōu)勢(shì)和平臺(tái)協(xié)同效應(yīng)逐步顯露，應(yīng)用場(chǎng)景擴(kuò)展加速。

該階段一方面公司繼續(xù)堅(jiān)持推出針對(duì)特定場(chǎng)景的溫控解決方案，另一方面，公司加大了核心零部件業(yè)務(wù)的自研自產(chǎn)工作。通過成立智能連接公司，深入液冷核心部件業(yè)務(wù)，并進(jìn)一步深化發(fā)展液冷全鏈條的綜合解決方案能力。

公司業(yè)務(wù)：形成了以場(chǎng)景和客戶需求為導(dǎo)向的綜合化溫控解決方案產(chǎn)品線

公司主要針對(duì)通信機(jī)柜、數(shù)據(jù)中心、儲(chǔ)能電柜以及其它工商業(yè)特定場(chǎng)景提供解決方案，主要產(chǎn)品線分為：機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品線、機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品線、客車空調(diào)產(chǎn)品線與軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)產(chǎn)品線。

產(chǎn)線一：機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品線，公司的機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品主要針對(duì)數(shù)據(jù)中心、服務(wù)器機(jī)房、通信機(jī)房、高精度實(shí)驗(yàn)室等領(lǐng)域的房間級(jí)專用溫控節(jié)能解決方案，用于對(duì)設(shè)備機(jī)房或?qū)嶒?yàn)室空間的精密溫濕度和潔凈度的控制調(diào)節(jié)。其中包括CyberMate機(jī)房專用空調(diào)&實(shí)驗(yàn)室專用空調(diào)、 iFreecooling多聯(lián)式泵循環(huán)自然冷卻機(jī)組、列間空調(diào)、直接蒸發(fā)式高效風(fēng)墻冷卻系統(tǒng)、 XSpace微模塊數(shù)據(jù)中心、 XRack微模塊機(jī)柜解決方案、 XGlacier液冷溫控系統(tǒng)等產(chǎn)品與解決方案。

產(chǎn)線二：通信機(jī)柜及儲(chǔ)能機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品線，公司的機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品的應(yīng)用場(chǎng)景主要是無線通信基站、儲(chǔ)能電站、智能電網(wǎng)各級(jí)輸配電設(shè)備柜、電動(dòng)汽車充電樁、 ETC門架系統(tǒng)等戶外機(jī)柜或集裝箱等。公司在原有風(fēng)冷系列機(jī)柜空調(diào)基礎(chǔ)上，于2020年推出系列的水冷機(jī)組并批量應(yīng)用于國(guó)內(nèi)外各種儲(chǔ)能場(chǎng)景。公司基于端到端液冷技術(shù)平臺(tái)、高效電子散熱/導(dǎo)熱平臺(tái)，在無線通信設(shè)備、算力設(shè)備、電動(dòng)汽車充電設(shè)備等領(lǐng)域?yàn)榭蛻籼峁﹦?chuàng)新的風(fēng)冷或液冷散熱解決方案。

產(chǎn)線三：客車空調(diào)產(chǎn)品線，公司主要為中、大型電動(dòng)客車提供空調(diào)產(chǎn)品，其應(yīng)用場(chǎng)合包括公交、通勤、旅運(yùn)等。公司低溫增焓熱泵技術(shù)、電池PACK與車廂空調(diào)合并冷源等新技術(shù)在相關(guān)產(chǎn)品中得到了相應(yīng)的應(yīng)用和推廣。

產(chǎn)線四：軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)產(chǎn)品線，2018年公司收購(gòu)上?？铺┖螅黾恿说罔F列車空調(diào)及架修服務(wù)的業(yè)務(wù)。公司通過將列車空調(diào)產(chǎn)品銷售給主機(jī)廠，最終使用于地鐵公司用戶單位。除此之外，公司還提供地鐵空調(diào)的架修業(yè)務(wù)，為地鐵空調(diào)提供維護(hù)和維修服務(wù)。

同時(shí)公司在數(shù)據(jù)中心、儲(chǔ)能溫控等產(chǎn)品線推出模塊化、端到端的解決方案，進(jìn)一步提升產(chǎn)品價(jià)值量水平。

機(jī)房溫控為主要的收入和利潤(rùn)來源，儲(chǔ)能收入貢獻(xiàn)逐步增強(qiáng)。2021年公司機(jī)房溫控設(shè)備機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備、戶外機(jī)柜溫控節(jié)能設(shè)備、軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)、客車空調(diào)分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收11.98億元/6.63億元/1.84億元/0.85億元，各占比24%/30%/8%/4%；

2021年機(jī)房溫控設(shè)備機(jī)房溫控節(jié)能設(shè)備、戶外機(jī)柜溫控節(jié)能設(shè)備、軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)、客車空調(diào)分別實(shí)現(xiàn)毛利潤(rùn)2.8億元/2.2億元/0.72億元/0.32億元，各占比43%/34%/11%/4.9%。

公司共有四條產(chǎn)品線，分別為機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品線、機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品線、客車空調(diào)產(chǎn)品線與軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)產(chǎn)品線，下游客戶包含各細(xì)分領(lǐng)域的領(lǐng)先解決方案提供商。

機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品線：公司的產(chǎn)品直接或通過系統(tǒng)集成商提供給數(shù)據(jù)中心業(yè)主、IDC運(yùn)營(yíng)商、大型互聯(lián)網(wǎng)公司，典型客戶包括騰訊、阿里巴巴、秦淮數(shù)據(jù)、萬國(guó)數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通等。

機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品線：公司借助在儲(chǔ)能行業(yè)的品牌優(yōu)勢(shì)和客戶基礎(chǔ)，持續(xù)地積極拓展國(guó)內(nèi)外客戶，產(chǎn)品服務(wù)于中興、邁瑞、陽光電源、比亞迪等廠商。

客車空調(diào)產(chǎn)品線：公司通過將產(chǎn)品應(yīng)用于比亞迪、申通、南龍、宇通等客車廠，公司的電動(dòng)客車空調(diào)先后使用于上海、深圳、天津等中心城市，以及廣州、重慶、南昌、?？诘仁?huì)城市的公交集團(tuán)。

軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)產(chǎn)品線：公司相關(guān)產(chǎn)品在上海地鐵、蘇州地鐵的軌交列車空調(diào)市場(chǎng)份額居前列，并拓展了鄭州地鐵、無錫地鐵的新市場(chǎng)，服務(wù)于上海、深圳、廣州等地鐵公司。

圖6：公司主要客戶

高管及股東架構(gòu)：技術(shù)及產(chǎn)業(yè)背景扎實(shí)，核心骨干激勵(lì)到位

管理層構(gòu)成人員穩(wěn)定，公司長(zhǎng)期持股5%以上的主要股東為英維克投資與齊勇，分別持股26.62%、6.19%，其中齊勇先生直接和間接合計(jì)持有公司表決權(quán)32.82%為公司實(shí)際控制人，任公司董事長(zhǎng)、總經(jīng)理，公司其他自然人股東分別持有英維克投資剩余35.16%的股份，公司管理層決策權(quán)較為穩(wěn)定。

管理團(tuán)隊(duì)多具有華為、艾默生工作經(jīng)驗(yàn)，產(chǎn)業(yè)經(jīng)驗(yàn)豐富。

公司多數(shù)高管曾于華為電氣、艾默生等業(yè)內(nèi)大型公司任職，擁有豐富的產(chǎn)品研發(fā)經(jīng)驗(yàn)，在經(jīng)營(yíng)管理中持續(xù)貫穿研發(fā)創(chuàng)新為導(dǎo)向的經(jīng)營(yíng)理念，為客戶提供差異化的產(chǎn)品解決方案。在管理理念上，公司實(shí)行矩陣式的組織架構(gòu)，通過集成產(chǎn)品開發(fā)流程、園區(qū)內(nèi)智能化管理運(yùn)營(yíng)的模式提升管理效率。同時(shí)，公司通過員工持股平臺(tái)，增強(qiáng)整個(gè)團(tuán)隊(duì)的凝聚力，提升管理效率。

完成第二輪股權(quán)激勵(lì)，完善激勵(lì)機(jī)制，奠定長(zhǎng)期增長(zhǎng)動(dòng)能。

公司于2022年5月18日公布第二期股權(quán)激勵(lì)計(jì)劃，共授予包含核心管理人員、核心技術(shù)（業(yè)務(wù)）人員在內(nèi)的262人，考核目標(biāo)為以2021年度為基礎(chǔ)，2022-2024年度凈利潤(rùn)增長(zhǎng)率不低于15%/32%/52%，按照2021年凈利潤(rùn)基數(shù)2.05億計(jì)算，對(duì)應(yīng)凈利潤(rùn)金額分別為2.36/2.71/3.11億元。

2022年7月22日，公司公告完成股權(quán)激勵(lì)股份授予，股票期權(quán)的股份支付費(fèi)用總額為1.58億元，2022-2025年需要分?jǐn)偟馁M(fèi)用金額分別為3997/7060/3482/1214萬元。

營(yíng)收及利潤(rùn)：營(yíng)收整體保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，技術(shù)創(chuàng)新提升盈利能力

公司歷史上經(jīng)歷了幾輪由新技術(shù)及新產(chǎn)品推廣所帶來的快速增長(zhǎng)階段。公司2021年實(shí)現(xiàn)營(yíng)收22.28億元，同比+30.82%，（2015-2021年期間年化復(fù)合增長(zhǎng)率為32%），期間經(jīng)歷了通信建設(shè)的更迭、數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品升級(jí)以及儲(chǔ)能行業(yè)爆發(fā)元年，營(yíng)收端整體保持穩(wěn)健增長(zhǎng)。

2017重點(diǎn)受益于云數(shù)據(jù)中心及間接蒸發(fā)冷產(chǎn)品技術(shù)創(chuàng)新，營(yíng)收同比增長(zhǎng)52%。2017-2018年期間，移動(dòng)互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用場(chǎng)景和云計(jì)算數(shù)據(jù)中心實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)，公司審時(shí)推出的間接蒸發(fā)冷XFlex模塊解決方案，在降低能耗提升降溫效率的同時(shí)，通過預(yù)制化的手段大大縮減了建設(shè)周期，上市首個(gè)完整會(huì)計(jì)年度營(yíng)收實(shí)現(xiàn)快速增長(zhǎng)。

2018年推出IDC系統(tǒng)解決方案，整合上海科泰，進(jìn)入軌道交通列車空調(diào)領(lǐng)域。在一些數(shù)據(jù)中心項(xiàng)目中，公司除向客戶提供溫控節(jié)能系統(tǒng)外，還可能按客戶要求提供模塊化數(shù)據(jù)中心系統(tǒng)、數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施等整體方案，進(jìn)一步提升數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品價(jià)值量。同時(shí)公司通過合并上?？铺┏蔀槿Y子公司，夯實(shí)了在客車空調(diào)和軌交等領(lǐng)域的布局；

2021年液冷技術(shù)有望加速導(dǎo)入，電化學(xué)儲(chǔ)能開啟高增長(zhǎng)元年?！半p碳”目標(biāo)下電化學(xué)儲(chǔ)能迎來加速增長(zhǎng)期，公司作為業(yè)內(nèi)最早涉足電化學(xué)儲(chǔ)能溫控的廠商，推出的液冷端到端解決方案得到迅速的應(yīng)用及推廣。與此同時(shí)，公司構(gòu)建的端到端液冷技術(shù)平臺(tái)在在無線通信設(shè)備、算力設(shè)備、電動(dòng)汽車充電設(shè)備等領(lǐng)域也得到了快速的應(yīng)用及推廣。

2021年，公司整體實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.05億元（同比+13%），2015-2021年年均復(fù)合增速20%。

數(shù)據(jù)中心在由產(chǎn)品提供商向綜合解決方案提供商過渡，價(jià)值量提升同時(shí)毛利率小幅下滑。公司2017年率先推出并優(yōu)化間接蒸發(fā)冷技術(shù)，受益于新產(chǎn)品的推出，公司毛利率得以大幅提升。此后，公司從間接蒸發(fā)冷產(chǎn)品進(jìn)一步向數(shù)據(jù)中心一體化解決方案提供商過渡，產(chǎn)品的價(jià)值體量快速增長(zhǎng)，毛利率受到商業(yè)模式的改變小幅下滑，此后，由于大宗商品上漲帶來的成本增加，公司數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品毛利率承受一定壓力。

機(jī)柜溫控產(chǎn)品受益于電化學(xué)儲(chǔ)能以及海外業(yè)務(wù)的拓展，毛利率整體呈現(xiàn)上升趨勢(shì)。公司通信機(jī)柜受益于4G-5G通信技術(shù)建設(shè)的升級(jí)，同時(shí)隨著儲(chǔ)能室外柜以及海外業(yè)務(wù)占比逐步提升，整體毛利率水平從2017年的27%逐步提升至33%。

軌交和新能源汽車溫控產(chǎn)品毛利率基本維持在38%-42%區(qū)間水平。

21年毛利率承壓受大宗價(jià)格上漲影響較大。

2020年下半年起，大宗商品價(jià)格走勢(shì)呈現(xiàn)單邊上漲趨勢(shì)，整個(gè)中游制造業(yè)的盈利能力受到擠壓，截取2020年9月至2022年9月兩年的數(shù)據(jù)，中國(guó)大宗商品價(jià)格指數(shù)累計(jì)上漲約34.5%。期間，公司毛利率水平承壓下滑。

2022年6月份開始，大宗商品價(jià)格已經(jīng)呈現(xiàn)從頂部逐漸回落趨勢(shì)，成本端壓力的緩解將有助于公司盈利水平進(jìn)一步提升。

戰(zhàn)略優(yōu)勢(shì)：搭建大溫控研發(fā)平臺(tái)，領(lǐng)先溫控領(lǐng)域技術(shù)創(chuàng)新

公司成立之初即制定了“大溫控”發(fā)展戰(zhàn)略，公司針對(duì)溫控細(xì)分場(chǎng)景之間對(duì)技術(shù)的不同要求，搭建了底層通用的研發(fā)平臺(tái)，主要專注與幾個(gè)方向領(lǐng)域的創(chuàng)新以及改進(jìn)：

1）構(gòu)建溫控領(lǐng)域基礎(chǔ)技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新，把握住隨著熱力密度不斷升級(jí)帶來的溫控領(lǐng)域配套升級(jí)機(jī)遇；

2）快速高效的推出針對(duì)不同應(yīng)用場(chǎng)景的解決方案，實(shí)現(xiàn)技術(shù)應(yīng)用突破，以客戶需求為導(dǎo)向不斷推出新產(chǎn)品，并相應(yīng)推出滿足客戶需求和行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)的解決方案；

3）通過平臺(tái)化的管理降本增效，打通不同解決方案技術(shù)底層型號(hào)上的要求，降本增效。

技術(shù)優(yōu)勢(shì)：注重研發(fā)投入，多場(chǎng)景領(lǐng)先產(chǎn)業(yè)技術(shù)創(chuàng)新

過去十年在信息通信行業(yè)、數(shù)據(jù)中心、儲(chǔ)能等領(lǐng)域持續(xù)引領(lǐng)產(chǎn)業(yè)創(chuàng)新。

公司高層多為華為、艾默生出身，奠定了公司持續(xù)以研發(fā)創(chuàng)新推動(dòng)產(chǎn)品技術(shù)進(jìn)步的基因，公司研發(fā)費(fèi)用率基本維持7%左右水平，過去三年持續(xù)高于可比公司研發(fā)費(fèi)用率占比。2021年共有研發(fā)人員909人，研發(fā)人員數(shù)量占比35%。

公司技術(shù)研發(fā)領(lǐng)先，榮獲多項(xiàng)獎(jiǎng)項(xiàng)。

截至2021年公司共獲得軟件著作權(quán)86項(xiàng)、專利權(quán)616項(xiàng)，其中發(fā)明專利42項(xiàng)。

2017年公司成立英維克新技術(shù)研究院，通過平臺(tái)發(fā)展產(chǎn)學(xué)研合作，展開溫控新技術(shù)、新應(yīng)用領(lǐng)域的研究和布局。

目前公司針對(duì)超快充、電化學(xué)儲(chǔ)能、服務(wù)器、數(shù)據(jù)中心以及液冷等領(lǐng)域均進(jìn)行了較為領(lǐng)先的研發(fā)布局，致力于解決熱力和算力密度升級(jí)背景下散熱效率及安全性等問題，力爭(zhēng)達(dá)到業(yè)內(nèi)首先或者領(lǐng)先的技術(shù)創(chuàng)新應(yīng)用。

液冷技術(shù)優(yōu)勢(shì)：具備全鏈條生產(chǎn)能力，多場(chǎng)景開拓

公司是行業(yè)內(nèi)較早推出液冷解決方案的公司，目前已經(jīng)在多場(chǎng)景實(shí)現(xiàn)液冷技術(shù)的推廣和應(yīng)用。

公司于2016年前就推出了水冷機(jī)組的解決方案，公司作為數(shù)據(jù)中心機(jī)房溫控的領(lǐng)先企業(yè)，在2019年前即實(shí)現(xiàn)了水冷機(jī)組在數(shù)據(jù)中心間接蒸發(fā)冷、電子電力純水冷卻等多場(chǎng)景的成熟應(yīng)用，在冷水機(jī)組、干冷器等液冷系統(tǒng)的冷源產(chǎn)品具有深入廣泛的產(chǎn)品技術(shù)積累和成熟應(yīng)用經(jīng)驗(yàn)。

相比其他應(yīng)用場(chǎng)景，公司在數(shù)據(jù)中心的液冷冷源相關(guān)積累更能夠提供7X24不間斷運(yùn)行的高可靠性要求。（從原理上看，水冷機(jī)組是在風(fēng)冷機(jī)組的基礎(chǔ)上通過引入水源的相變提升降溫效率，本質(zhì)上間接蒸發(fā)冷使用的水冷機(jī)組與液冷使用的水冷機(jī)組原理相似）

2019年，公司持續(xù)增強(qiáng)液冷板、管路、接頭、CDU等環(huán)節(jié)滿足一站式交付解決能力。

隨著公司近年大力布局電子散熱業(yè)務(wù)，公司補(bǔ)充增強(qiáng)了靠近熱源側(cè)的液冷板、液冷流路中的管路、快速接頭、冷水分配(CDU)等液冷環(huán)節(jié)的平臺(tái)能力和產(chǎn)品設(shè)計(jì)、精密制造能力，從而實(shí)現(xiàn)了液冷系統(tǒng)全鏈條的設(shè)計(jì)和交付能力。

與此同時(shí)，公司的液冷平臺(tái)在數(shù)據(jù)中心、算力設(shè)備、儲(chǔ)能、充電樁、換電站等多應(yīng)用場(chǎng)景實(shí)現(xiàn)了產(chǎn)品交付和端到端的一站式解決應(yīng)用期間不斷優(yōu)化控制系統(tǒng)軟件，并將液冷技術(shù)應(yīng)用進(jìn)一步推廣至通信、算力、儲(chǔ)能、充電樁等場(chǎng)景。（液冷環(huán)節(jié)除使用水冷機(jī)組外，主要增加了冷管、冷板等材料，實(shí)現(xiàn)液體與熱源的直接/間接接觸，大幅提升散熱效率）

深入液冷全鏈條加工解決方案，提供端到端的解決能力。

目前公司液冷系列產(chǎn)品已經(jīng)形成了從液冷冷水機(jī)組、水冷管路接頭、控制系統(tǒng)等一系列產(chǎn)品方案，并且實(shí)現(xiàn)絕大多數(shù)部件、管路全自研，擁有核心零部件產(chǎn)品的精密加工能力。公司成立英維克智能連接技術(shù)有限公司，持續(xù)加強(qiáng)深入液冷核心部件的精密加工生產(chǎn)制造能力。

成立國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室，解決液冷技術(shù)全生命周期維護(hù)及可靠性。

目前液冷技術(shù)的在儲(chǔ)能等場(chǎng)景的應(yīng)用日益加速，但是大多數(shù)場(chǎng)景的應(yīng)用周期仍然較短，部分產(chǎn)品長(zhǎng)周期維度使用的可靠性仍有待于進(jìn)一步驗(yàn)證，隨著使用年限的增長(zhǎng)，液冷產(chǎn)品等后期維護(hù)問題將逐步凸顯。

成立國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室，應(yīng)對(duì)多種極端環(huán)境下產(chǎn)品可靠性。

針對(duì)產(chǎn)品在各種極端條件下可靠性的問題以及全生命周期穩(wěn)定性等問題，公司成立了國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室，并通過CNAS審核，針對(duì)設(shè)備高潮濕、高鹽堿等環(huán)境下的可靠性和穩(wěn)定性進(jìn)行測(cè)試，降低出廠后的產(chǎn)品故障率；

推出液冷快速連接器，后期維護(hù)提速80%。

在液冷電池維護(hù)時(shí)，用傳統(tǒng)的方式，需要進(jìn)行排液、抽真空、注液、排氣等一系列流程，如果按2個(gè)人維護(hù)計(jì)算，通常需要耗費(fèi)6個(gè)小時(shí)左右才能完成，并且存在液冷噴出造成的安全隱患等問題。公司推出的液冷快速連接器可實(shí)現(xiàn)快速拔插阻斷流體流出，降低維護(hù)安全，并讓儲(chǔ)能設(shè)備維護(hù)提速80%以上。

綜合以上分析，公司液冷技術(shù)的主要優(yōu)勢(shì)包括：

1）7×24h長(zhǎng)周期不間斷運(yùn)行高可靠性。

公司液冷技術(shù)在數(shù)據(jù)中心擁有成熟的解決應(yīng)用案例，公司完成了從水冷機(jī)組、到管道、接頭，各個(gè)環(huán)節(jié)的生產(chǎn)和適配，經(jīng)營(yíng)上看能夠保證整個(gè)液冷系統(tǒng)維持7X24小時(shí)不間斷運(yùn)行可靠。英維克EIA系列工業(yè)空調(diào)產(chǎn)品，可保證在55℃高溫環(huán)境下仍可正常運(yùn)行，可365天全年不間斷運(yùn)轉(zhuǎn)10年以上。

2）核心自研算法控制，保障精密控溫。

公司始終高度重視對(duì)于溫控系統(tǒng)中算法的研究和優(yōu)化，于2017年成立英維克全資子公司，主要從事溫控產(chǎn)品相關(guān)的嵌入式軟件及控制系統(tǒng)的研發(fā)、生產(chǎn)與銷售。持續(xù)對(duì)系統(tǒng)進(jìn)行升級(jí)優(yōu)化，公司為上海某高精度實(shí)驗(yàn)室提供的溫控系統(tǒng)可以實(shí)現(xiàn)溫度控制精度±0.05℃，濕度控制精度0.2%RH；

3）豐富的場(chǎng)景運(yùn)行經(jīng)驗(yàn)，適應(yīng)多種復(fù)雜環(huán)境條件。

液冷系統(tǒng)較風(fēng)冷系統(tǒng)而言能夠做到更精確的溫度控制，而如何保證在不同的外界溫度條件下系統(tǒng)運(yùn)行的穩(wěn)定性降低溫差，是衡量公司技術(shù)實(shí)力水平的重要手段，英維克作為全球最早布局儲(chǔ)能溫控的企業(yè)之一，對(duì)儲(chǔ)能系統(tǒng)的理解有近10年的經(jīng)驗(yàn)，從通信基站后備電源到電力儲(chǔ)能的應(yīng)用，公司基于對(duì)不同場(chǎng)景的理解保證了儲(chǔ)能溫控系統(tǒng)的高可靠性；

4）最高實(shí)現(xiàn)單機(jī)柜200KW批量應(yīng)用，刷新最高熱密度應(yīng)用方案。

2021年公司全鏈條液冷解決方案已實(shí)現(xiàn)數(shù)據(jù)中心單機(jī)柜200kW批量應(yīng)用，完全液冷的冷板方案刷新最高熱密度；

5）公司擁有CNAS審核體系，可直接完成國(guó)際客戶品質(zhì)認(rèn)證，降低極端環(huán)境下系統(tǒng)故障率，成就全球知名品牌。

2020年英維克實(shí)驗(yàn)室通過CNAS審核，成為國(guó)家認(rèn)可實(shí)驗(yàn)室，公司可在自己的實(shí)驗(yàn)室內(nèi)部完成儲(chǔ)能系統(tǒng)在出廠前面對(duì)海運(yùn)的高鹽高腐蝕、高晃動(dòng)等極端條件的自我檢測(cè)，降低故障率?？煽焖偻瓿珊Ｍ饪蛻魧?duì)于產(chǎn)品的驗(yàn)證技術(shù)要求等，助力全球品牌化擴(kuò)張；

6）公司率先推出長(zhǎng)期可維保的液冷解決方案，降低后期運(yùn)維成本。

為了解決液冷運(yùn)行過程中可能產(chǎn)生的局部損壞等問題，降低后期維護(hù)難度，公司推出了快速可插拔液冷接頭，能夠完成不排除系統(tǒng)內(nèi)全部液體的情況下，快速完成液冷系統(tǒng)的局部檢修；

7）公司對(duì)于液冷底層技術(shù)的開發(fā)研究將有助于公司產(chǎn)品在數(shù)據(jù)中心、儲(chǔ)能溫控、超快充等領(lǐng)域形成核心競(jìng)爭(zhēng)力，快速贏得市場(chǎng)份額，鞏固領(lǐng)跑者地位。

長(zhǎng)期來看，公司核心技術(shù)儲(chǔ)備有助于在熱管、均熱板等電子散熱級(jí)別零部件產(chǎn)品實(shí)現(xiàn)國(guó)產(chǎn)替代，打開更加廣闊的增長(zhǎng)市場(chǎng)。

風(fēng)冷技術(shù)優(yōu)勢(shì)：節(jié)能技術(shù)先驅(qū)，針對(duì)室外場(chǎng)景有豐富解決經(jīng)驗(yàn)

公司的風(fēng)冷技術(shù)最早應(yīng)用于通信機(jī)柜、數(shù)據(jù)中心機(jī)房等場(chǎng)景。艾默生能源網(wǎng)絡(luò)公司的前身是全球最早推出數(shù)據(jù)中心機(jī)房溫控的企業(yè)，后艾默生收購(gòu)華為旗下的安恒電氣成立維諦品牌，公司繼承了維諦品牌在數(shù)據(jù)中心機(jī)房產(chǎn)品上的多年積淀和技術(shù)優(yōu)勢(shì)，多年在數(shù)據(jù)中心冷卻技術(shù)上不斷推陳出新。

公司引領(lǐng)并推動(dòng)了國(guó)內(nèi)間接蒸發(fā)冷技術(shù)的商業(yè)化和普及過程，解決了數(shù)據(jù)中心大型化發(fā)展過程中高耗能痛點(diǎn)。國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)中心產(chǎn)業(yè)早期主要以運(yùn)營(yíng)商機(jī)房為主，多為低功率低熱力密度場(chǎng)景，隨著國(guó)內(nèi)云計(jì)算產(chǎn)業(yè)鏈的崛起，傳統(tǒng)的機(jī)房溫控技術(shù)的降溫效率和綜合能耗指標(biāo)成為發(fā)展的痛點(diǎn)，公司推出的間接蒸發(fā)冷技術(shù)產(chǎn)品能夠提供大功率風(fēng)組、在風(fēng)機(jī)和壓縮機(jī)的環(huán)節(jié)引入水源，通過液冷相變提升降溫效率，極大程度的提升了制冷效率，降低機(jī)組能耗，推廣之初在互聯(lián)網(wǎng)大型數(shù)據(jù)中心得到了廣泛的應(yīng)用。

公司推出的XFlex間接蒸發(fā)冷卻機(jī)組較普通機(jī)房空調(diào)相比能夠節(jié)能60%，將產(chǎn)品安裝周期由5-6個(gè)月縮減至1-2個(gè)月。

目前已批量應(yīng)用在河北、山西、北京、張北、深圳、青海、重慶、儀征等多個(gè)數(shù)據(jù)中心中，秦淮數(shù)據(jù)多個(gè)數(shù)據(jù)中心采用英維克XFlex間接蒸發(fā)自然冷卻產(chǎn)品，全年75%以上時(shí)間實(shí)現(xiàn)自然冷卻，節(jié)約50%以上的空調(diào)系統(tǒng)能耗；WUE低于0.4，全年節(jié)水超過60%。

渠道優(yōu)勢(shì)：自有海內(nèi)外渠道，國(guó)內(nèi)外共同發(fā)力

公司在數(shù)據(jù)中心及儲(chǔ)能領(lǐng)域已經(jīng)實(shí)現(xiàn)了國(guó)內(nèi)主流客戶的全覆蓋。并獲得多家龍頭企業(yè)供應(yīng)商資格認(rèn)證。2011年公司成為中興、華為一級(jí)供應(yīng)商，次年成為華為核心供應(yīng)商，并通過多家全球一流通訊設(shè)備公司的供應(yīng)商資格認(rèn)證，2013年成為DELL合格供應(yīng)商，2014年成為聯(lián)通集團(tuán)一類供應(yīng)商；

在數(shù)據(jù)中心領(lǐng)域，公司主要客群涵蓋運(yùn)營(yíng)商、大型互聯(lián)網(wǎng)及政企客戶。公司數(shù)據(jù)機(jī)房產(chǎn)品主要客戶包括騰訊、阿里巴巴、秦淮數(shù)據(jù)、萬國(guó)數(shù)據(jù)、數(shù)據(jù)港、中國(guó)移動(dòng)、中國(guó)電信、中國(guó)聯(lián)通等用戶。在儲(chǔ)能溫控領(lǐng)域，公司目前是眾多國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能系統(tǒng)提供商的主力溫控產(chǎn)品供應(yīng)商；

在通信機(jī)柜設(shè)備溫控領(lǐng)域，公司主要客戶為華為、Eltek等大規(guī)模主流客戶。2008年公司產(chǎn)品首次進(jìn)入中國(guó)移動(dòng)集中采購(gòu)，2011年進(jìn)入中國(guó)聯(lián)通集中采購(gòu)，之后多次進(jìn)入三大運(yùn)營(yíng)商集采；

在軌道交通領(lǐng)域，“科泰”是國(guó)內(nèi)最早專注于軌道交通空調(diào)的品牌，在鞏固上海地鐵、蘇州地鐵的傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)市場(chǎng)同時(shí)，陸續(xù)拓展了鄭州地鐵、無錫地鐵、深圳地鐵等新市場(chǎng)；

在新能源客車空調(diào)領(lǐng)域，公司主要客戶為比亞迪、南京金龍等電動(dòng)車整車廠。

公司深耕海外市場(chǎng)多年擁有獨(dú)立的海外渠道。

公司主要銷售海外市場(chǎng)的產(chǎn)品為戶外機(jī)柜溫控產(chǎn)品（包含儲(chǔ)能及通信機(jī)柜）以及部分?jǐn)?shù)據(jù)中心溫控產(chǎn)品。2021年公司海外營(yíng)收2.79億元，占總營(yíng)收的12.5%，主要出口地包括美國(guó)、秘魯、英國(guó)等海外市場(chǎng)。

爆發(fā)性賽道：儲(chǔ)能溫控全面受益于下游需求的爆發(fā)式增長(zhǎng)

整個(gè)儲(chǔ)能行業(yè)受益于新能源裝機(jī)快速提升下“光儲(chǔ)配比”的需求提升，我們預(yù)計(jì)，2025年全球儲(chǔ)能溫控市場(chǎng)總規(guī)模有望達(dá)到152億元（21-25年年化復(fù)合增速100%），行業(yè)具有較為廣闊的市場(chǎng)空間和爆發(fā)性。（測(cè)算過程詳見第二章節(jié)）

公司目前已經(jīng)占據(jù)儲(chǔ)能溫控行業(yè)龍頭地位。

公司披露2021年儲(chǔ)能溫控業(yè)務(wù)收入3.37億元（較去年同期增長(zhǎng)3.5倍），2022年上半年儲(chǔ)能溫控營(yíng)收2.5億元（較去年同比增長(zhǎng)68%）。

根據(jù)披露的2021年全球新增電化學(xué)儲(chǔ)能裝機(jī)18.9GWh,我們按照風(fēng)冷平均價(jià)值量3-4千萬元/GWh假設(shè)，液冷平均價(jià)值量7-8KW/GWh假設(shè)，考慮到公司提供的價(jià)值量環(huán)節(jié)，并假定2021年儲(chǔ)能液冷的滲透率空間為15%，計(jì)算得到公司2021年儲(chǔ)能溫控系統(tǒng)全球市占率約38%（上述測(cè)算不包含冷板等環(huán)節(jié)，主要以風(fēng)機(jī)產(chǎn)品等為主），國(guó)內(nèi)的市占率有望達(dá)到50%以上（以上過程為測(cè)算過程，并非第三方統(tǒng)計(jì)口徑）。

公司儲(chǔ)能柜主要提供包括機(jī)柜式儲(chǔ)能、集裝箱式儲(chǔ)能，功率密度區(qū)間為600W-80KW，包含風(fēng)冷、液冷等解決方案。公司已經(jīng)覆蓋了大部分國(guó)內(nèi)主流的儲(chǔ)能集成商、電池廠商，具有廣闊的渠道覆蓋面。

公司擁有獨(dú)立海外渠道。

從商業(yè)模式上看，海外儲(chǔ)能市場(chǎng)由于電價(jià)成本較高、峰谷電差較高，海外儲(chǔ)能系統(tǒng)的投資回報(bào)率水平整體優(yōu)于國(guó)內(nèi)企業(yè)。

公司海外業(yè)務(wù)收入隨著機(jī)柜溫控產(chǎn)品的放量實(shí)現(xiàn)較快的增長(zhǎng)，2021年/2022上半年分別實(shí)現(xiàn)營(yíng)收2.8/1.88億元，同比增長(zhǎng)237%/53%，毛利率45%/44%。

從局部溫控產(chǎn)品向液冷綜合解決方案提供商過渡，公司產(chǎn)品價(jià)值量持續(xù)提升。公司目前已經(jīng)具備冷水機(jī)組、核心液冷結(jié)構(gòu)件（管路、冷水管、接頭等）、液冷板的生產(chǎn)能力，并具備儲(chǔ)能溫控液冷總包項(xiàng)目實(shí)施交付能力。公司通過提供儲(chǔ)能一站式液冷解決方案能力，進(jìn)一步提升自身產(chǎn)品價(jià)值量。

綜合我們對(duì)儲(chǔ)能行業(yè)增速的分析，結(jié)合公司目前的渠道布局、技術(shù)儲(chǔ)備、市占率等情況分析，我們認(rèn)為公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)板塊將受益于行業(yè)的快速增長(zhǎng)，同時(shí)公司在儲(chǔ)能行業(yè)布局較早，解決方案能力突出，對(duì)國(guó)內(nèi)外主流的廠商均實(shí)現(xiàn)覆蓋，同時(shí)公司通過提供全鏈條解決方案持續(xù)提升自身產(chǎn)品價(jià)值，有望取得較快的增長(zhǎng)。

穩(wěn)增長(zhǎng)賽道：數(shù)據(jù)中心受益于產(chǎn)品和技術(shù)升級(jí)，公司市占率有望進(jìn)一步提升

我們2022-2025年數(shù)據(jù)中心溫控行業(yè)增速區(qū)間約17%。

根據(jù)CDCC《2021年中國(guó)數(shù)據(jù)中心市場(chǎng)報(bào)告》統(tǒng)計(jì)，2021年（截止到10月31日）國(guó)內(nèi)新增數(shù)據(jù)中心機(jī)架達(dá)到99.15萬架，全國(guó)數(shù)據(jù)中心機(jī)柜數(shù)量達(dá)到415.06萬架，年度增長(zhǎng)率約為30%左右，全年中國(guó)數(shù)據(jù)中心基礎(chǔ)設(shè)施投資規(guī)模預(yù)計(jì)達(dá)到1870億元。根據(jù)我們測(cè)算2025年數(shù)據(jù)中心溫控市場(chǎng)規(guī)模有望達(dá)到420億元，對(duì)應(yīng)年化復(fù)合增速CAGR=17%。（測(cè)算過程詳見第二章節(jié)）

公司是國(guó)內(nèi)機(jī)房空調(diào)和間接蒸發(fā)冷頭部供應(yīng)商。

根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線統(tǒng)計(jì)，2021年英維克機(jī)房專用空調(diào)產(chǎn)品占國(guó)內(nèi)份額13.6%（較2020年提升1.8pct），市場(chǎng)占有率進(jìn)一步提升。根據(jù)賽迪顧問統(tǒng)計(jì)，2020年英維克數(shù)據(jù)中心間接蒸發(fā)冷產(chǎn)品占國(guó)內(nèi)份額比例約24%，在2016年到2019年的四年時(shí)間，公司已經(jīng)成為國(guó)內(nèi)間接蒸發(fā)冷主流供應(yīng)商。

深化頭部企業(yè)合作，參與Intel白皮書制定，持續(xù)布局服務(wù)器液冷賽道。

根據(jù)Persistence Market Research分析，2021年數(shù)據(jù)中心液冷市場(chǎng)的全球銷售收入約為25.2億美元，預(yù)計(jì)至2032年，市場(chǎng)空間有望超過310億美元（2022-2023年CAGR約26%），隨著熱力密度的持續(xù)升級(jí)，液冷的滲透率將持續(xù)提升。

英維克針對(duì)未來高算力場(chǎng)景推出服務(wù)器級(jí)方案，機(jī)柜級(jí)方案，一體化機(jī)柜級(jí)方案，數(shù)據(jù)中心級(jí)方案，風(fēng)冷散熱部分的高效冷卻方案，及浸沒液冷方案。產(chǎn)品涵蓋集成冷板、管路、快速接頭、漏液檢測(cè)、Manifold、CDU、液冷工質(zhì)、液冷系統(tǒng)BA、高效室外冷源等多種英維克自主產(chǎn)品，通過和上下游制定標(biāo)準(zhǔn)緊密合作，公司液冷產(chǎn)品市占率有望進(jìn)一步提升。

綜合以上分析，公司數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品有望持續(xù)保持穩(wěn)健增長(zhǎng)，數(shù)據(jù)中心作為數(shù)字流量的載體，十四五期間數(shù)據(jù)中心建設(shè)增速有望保持在10%-20%區(qū)間水平，低碳背景下，隨著國(guó)家隊(duì)PUE的考核指標(biāo)持續(xù)趨嚴(yán)，疊加老舊數(shù)據(jù)中心改造需求，數(shù)據(jù)中心溫控產(chǎn)品有望保持15%-20%增長(zhǎng)區(qū)間。

公司目前已經(jīng)是國(guó)內(nèi)機(jī)房領(lǐng)先企業(yè)，整體的市場(chǎng)占有率達(dá)到15%以上，我們認(rèn)為，隨著算力密度升級(jí)背景下，高效節(jié)能的間接蒸發(fā)冷、液冷產(chǎn)品的市占率有望持續(xù)提升，公司在間接蒸發(fā)冷和液冷產(chǎn)品上有較為成熟、領(lǐng)先的布局，受益于產(chǎn)品結(jié)構(gòu)變化及市占率提升，公司數(shù)據(jù)機(jī)房產(chǎn)品有望高于行業(yè)增速。

高潛力賽道：超快充散熱產(chǎn)品

預(yù)計(jì)2025年充電樁市場(chǎng)液冷溫控價(jià)值量有望超過90億元。根據(jù)國(guó)內(nèi)新能源汽車出貨量預(yù)期以及中長(zhǎng)期1:1的車樁比規(guī)劃，預(yù)期2025年超快充充電樁產(chǎn)品滲透率有望達(dá)到10%，參考目前充電樁每瓦對(duì)應(yīng)液冷散熱價(jià)值量計(jì)算，據(jù)此測(cè)算國(guó)內(nèi)超快充液冷散熱對(duì)應(yīng)價(jià)值量空間2025年有望超過90億元。（測(cè)算過程詳見第二章節(jié)）

公司能夠提供超快充液冷配套方案。公司布局充電樁市場(chǎng)超過10年，主要應(yīng)用場(chǎng)景包括室內(nèi)停車場(chǎng)、戶外停車廠等，提供產(chǎn)品的功率等級(jí)涵蓋慢充至超快充不同梯度充電產(chǎn)品，包含：1）30kW、60kW充電樁產(chǎn)品；2）120kW、180kW快速充電樁；3）360kW、480kW超級(jí)充電樁產(chǎn)品，以及未來600kW、720kW乃至更高功率的充電樁。

我們認(rèn)為，目前國(guó)內(nèi)超快充市場(chǎng)仍處于發(fā)展早期，隨著電動(dòng)車電池功率不斷提升超快充充電樁滲透率有望快速提升，配套液冷溫控產(chǎn)品需求廣闊。公司較早布局國(guó)內(nèi)液冷充電樁產(chǎn)品，未來超快充液冷產(chǎn)品有望成為重要的收入貢獻(xiàn)增長(zhǎng)點(diǎn)。

高潛力賽道：EBC英寶純空氣環(huán)境機(jī)，布局商用賽道

新風(fēng)式空調(diào)機(jī)應(yīng)用場(chǎng)景日益廣泛。隨著用戶人居空氣環(huán)境的重視程度逐漸提升，復(fù)合型空氣調(diào)節(jié)產(chǎn)品的市場(chǎng)需求日益提升。

EBC英寶純產(chǎn)品系列有：空氣環(huán)境機(jī)、空氣消毒凈化機(jī)、空氣消毒除臭機(jī)、空氣消毒凈化組件。其主要應(yīng)用場(chǎng)景有：家居環(huán)境、學(xué)校、體育館、醫(yī)院、商場(chǎng)等室內(nèi)場(chǎng)所的空氣環(huán)境管理；電梯、公交、客車、地鐵、商業(yè)建筑中央空調(diào)系統(tǒng)等特殊環(huán)境的空氣消毒和改造服務(wù)。

EBC英寶純已服務(wù)于多家大型客戶。其產(chǎn)品已成熟應(yīng)用于深交所、平安金融大廈、美團(tuán)買菜、柯尼達(dá)集團(tuán)、深圳北站國(guó)際人才驛站、江蘇國(guó)家電網(wǎng)、中國(guó)建設(shè)銀行、時(shí)上海疫情聯(lián)防聯(lián)控中心、武漢同濟(jì)醫(yī)院、深圳市第三人民醫(yī)院、清華附小、深圳中學(xué)、深圳外國(guó)語學(xué)校、深圳市高級(jí)中學(xué)、深圳實(shí)驗(yàn)學(xué)校、四川大學(xué)商學(xué)院以及北京、深圳、廣州、上海等地的地鐵車廂內(nèi)、公交車廂內(nèi)。公司入選工信部“新冠肺炎疫情防控重點(diǎn)保障企業(yè)”名單，為多省市學(xué)校、定點(diǎn)醫(yī)院、黨政機(jī)關(guān)、企事業(yè)單位等重要場(chǎng)所保駕護(hù)航。

軌交及新能源車熱管理

收購(gòu)上?？铺┻M(jìn)入軌交領(lǐng)域。公司于2018年收購(gòu)上?？铺┻M(jìn)入軌道交通領(lǐng)域，增加了地鐵列車空調(diào)及架修服務(wù)的業(yè)務(wù)?！翱铺逼放剖菄?guó)內(nèi)最早專注于軌道交通空調(diào)的研發(fā)設(shè)計(jì)及批量應(yīng)用的品牌，在上海地鐵、蘇州地鐵的軌交列車空調(diào)市場(chǎng)份額居前列，并拓展了鄭州地鐵、無錫地鐵的新市場(chǎng)。目前軌道交通空調(diào)及服務(wù)已經(jīng)成為公司第三大營(yíng)收來源。

2021年由于相關(guān)地鐵線路建設(shè)的項(xiàng)目進(jìn)度、主機(jī)廠需求節(jié)奏等原因，該年軌道交通空調(diào)及服務(wù)業(yè)務(wù)收入為1.84億元，同比下降35.6%。公司通過優(yōu)化架修服務(wù)的運(yùn)營(yíng)管理模式、優(yōu)化產(chǎn)品設(shè)計(jì)等舉措，較好地消化了部分原材料成本上升帶來毛利率的影響。

營(yíng)收分析

公司毛利率領(lǐng)先于可比公司整體利潤(rùn)率水平，主要受益于公司產(chǎn)品品牌、海內(nèi)外渠道布局、以及研發(fā)平臺(tái)搭建的綜合成本管控能力。

1）從數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品上看，公司擁有自有品牌，同時(shí)公司生產(chǎn)的間接蒸發(fā)冷和液冷產(chǎn)品未來滲透率有望進(jìn)一步提升；

2）從儲(chǔ)能產(chǎn)品上看，公司作為較早布局儲(chǔ)能溫控領(lǐng)域龍頭企業(yè)，擁有獨(dú)立的海外渠道，整體的毛利率優(yōu)于行業(yè)水平。

從費(fèi)用率水平來看，公司重視研發(fā)投入，研發(fā)費(fèi)用率位于可比公司前列。

公司2018年以來持續(xù)加大研發(fā)費(fèi)用的投入，2021年研發(fā)費(fèi)用率達(dá)6.74%，領(lǐng)先于其余可比公司。公司還致力改善運(yùn)營(yíng)效率，持續(xù)優(yōu)化管理費(fèi)用率和銷售費(fèi)用率。2021年公司管理費(fèi)用率降至4%，相較可比公司管理費(fèi)用率降低明顯；銷售費(fèi)用率從2016年的11%降至2021年的7.82%，位于可比公司較低區(qū)間。公司信用減值損失位于合理區(qū)間水平。

從凈資產(chǎn)收益率來看，公司加權(quán)ROE水平位于可比公司前列。

公司2019-2021年的加權(quán)ROE水平分別為13.77%/13.75%/13.23%，高于可比公司均值。22年上半年后由于營(yíng)收的季節(jié)性差異、疫情造成的原材料供應(yīng)困難等因素，公司凈利潤(rùn)承壓。從ROE水平來看，公司采取“核心產(chǎn)品自生產(chǎn)+部分硬件外協(xié)加工”的發(fā)展戰(zhàn)略，一定程度上減少了公司采購(gòu)設(shè)備的種類，降低前期投入。

公司經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流整體穩(wěn)健，受營(yíng)收確認(rèn)節(jié)奏及賬期存在一定的波動(dòng)性。

圖67：公司經(jīng)營(yíng)、投資、籌資現(xiàn)金流（億元） 圖68：現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物凈增加（億元）

假設(shè)前提

我們的盈利預(yù)測(cè)基于以下假設(shè)條件：

機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品（數(shù)據(jù)中心溫控產(chǎn)品）：

數(shù)據(jù)中心建設(shè)將長(zhǎng)期受益于流量增長(zhǎng)，按照IDC給出的服務(wù)器增長(zhǎng)規(guī)劃預(yù)期，我們預(yù)測(cè)2021-2025 年國(guó)內(nèi)新建數(shù)據(jù)中心溫控環(huán)節(jié)的投入年均復(fù)合增幅有望達(dá)到17%，而在熱力密度升級(jí)和綠色節(jié)能改造需求下，公司提供的間接蒸發(fā)冷和液冷的產(chǎn)品滲透率進(jìn)一步提升，整體增速有望高于行業(yè)增速，我們預(yù)計(jì)公司機(jī)房溫控2022-2024年?duì)I收增速20%/15%/10%，對(duì)應(yīng)收入14.4/16.5/18.2億元，毛利率25%/26%/26%。

機(jī)柜節(jié)能溫控產(chǎn)品（主要是通信機(jī)柜和戶外儲(chǔ)能機(jī)柜產(chǎn)品）：

公司的機(jī)柜溫控節(jié)能產(chǎn)品主要服務(wù)于無線通信基站、儲(chǔ)能電站等行業(yè)，其中儲(chǔ)能行業(yè)未來需求廣闊，具有較大的增長(zhǎng)空間，公司前瞻性布局儲(chǔ)能業(yè)務(wù)，占據(jù)全球儲(chǔ)能溫控龍頭地位，并通過提供綜合解決方案進(jìn)一步提升產(chǎn)品價(jià)值量，未來將充分享受行業(yè)增長(zhǎng)宏利，預(yù)計(jì)公司機(jī)柜節(jié)能溫控產(chǎn)品22-24年?duì)I收增速70%/71%/66%，對(duì)應(yīng)收入11.3/19.2/32.0億元，毛利率31%/31%/29%。

新能源車用空調(diào)&軌道交通列車空調(diào)業(yè)務(wù)：

預(yù)計(jì)公司上述兩個(gè)板塊未來幾年業(yè)務(wù)基本維持穩(wěn)定。預(yù)計(jì)新能源車用空調(diào)2022-2024年收入為0.85億元，軌道交通列車空調(diào)及服務(wù)收入為1.84億元。

綜上所述，預(yù)計(jì)未來3年?duì)I收29.3/39.5/54億元，同比+32%/35%/37%，毛利為8.6/11.7/15.7億元，毛利率為29%/30%/29%。

未來3年業(yè)績(jī)預(yù)測(cè)

按上述假設(shè)條件，我們得到公司22-24年收入分別為29.3/39.5/54億元，歸屬母公司凈利潤(rùn)2.59/3.40/4.38億元，利潤(rùn)年增速分別為26.3%/31.1%/29.0%。每股收益年分別為0.60/0.78/1.01元。

估值

考慮公司的業(yè)務(wù)特點(diǎn)，我們采用絕對(duì)估值和相對(duì)估值兩種方法來估算公司的合理價(jià)值區(qū)間。

絕對(duì)估值：29.2-42.4元

未來10年估值假設(shè)條件見下表：

根據(jù)以上主要假設(shè)條件，采用FCFF估值方法，得出公司價(jià)值區(qū)間為29.21-42.35元。

絕對(duì)估值的敏感性分析

該絕對(duì)估值相對(duì)于WACC和永續(xù)增長(zhǎng)率較為敏感，下表為敏感性分析。

相對(duì)估值：32.2-36.1元

公司所處的大溫控賽道細(xì)分場(chǎng)景較多，其中數(shù)據(jù)中心溫控可比A股上市公司主要包括：申菱環(huán)境、佳力圖、依米康，從收入體量上看，公司2021年數(shù)據(jù)機(jī)房溫控節(jié)能產(chǎn)品營(yíng)收11.98億元，高于申菱環(huán)境、佳力圖數(shù)據(jù)機(jī)房溫控收入5.52/6.55億元（其中依米康并未單獨(dú)披露數(shù)據(jù)機(jī)房領(lǐng)域溫控產(chǎn)品營(yíng)收），根據(jù)產(chǎn)業(yè)在線統(tǒng)計(jì)，公司數(shù)據(jù)機(jī)房品牌專業(yè)空調(diào)產(chǎn)品市占率位居國(guó)內(nèi)前兩名，是國(guó)內(nèi)領(lǐng)先品牌廠商。

公司是國(guó)內(nèi)最早涉足電化學(xué)儲(chǔ)能系統(tǒng)溫控的廠商，是在國(guó)內(nèi)儲(chǔ)能溫控行業(yè)處于領(lǐng)導(dǎo)地位，公司儲(chǔ)能溫控產(chǎn)品可比公司包括：同飛股份、申菱環(huán)境、奧特佳、松芝等，根據(jù)公司披露2021年/2022上半年儲(chǔ)能溫控產(chǎn)品的營(yíng)收分別為3.37/2.5億元，其余公司尚未單獨(dú)披露儲(chǔ)能部分收入口徑。

公司新能源大巴車空調(diào)主要可比公司包括奧特佳、松芝等公司。

綜合以上分析，我們認(rèn)為，公司在數(shù)據(jù)機(jī)房溫控、儲(chǔ)能溫控都處于國(guó)內(nèi)龍頭地位，考慮到未來數(shù)據(jù)機(jī)房行業(yè)的增速以及儲(chǔ)能行業(yè)增速存在加大的差異，我們對(duì)于采取分布估值方法：

1）考慮到儲(chǔ)能業(yè)務(wù)的高增長(zhǎng)性，2022-2025年行業(yè)年均復(fù)合增速有望超過100%，公司作為行業(yè)龍頭，渠道布局較為完善，有望領(lǐng)先于行業(yè)增長(zhǎng)，參考行業(yè)及公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)增速，我們預(yù)計(jì)公司儲(chǔ)能業(yè)務(wù)板塊2022-2025年收入有望分別達(dá)到8/16/28億元，考慮到公司具有國(guó)內(nèi)+國(guó)外銷售渠道，整體毛利率和凈利率水平有望優(yōu)于行業(yè)平均，我們預(yù)計(jì)2022-2025年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)收入凈利潤(rùn)有望達(dá)到1.2/2.1/3.5億元，按照2023年儲(chǔ)能業(yè)務(wù)凈利潤(rùn)給予公司儲(chǔ)能溫控板塊50-55倍估值，對(duì)應(yīng)儲(chǔ)能業(yè)務(wù)板塊市值為104-114億元。

2）考慮到公司是國(guó)內(nèi)數(shù)據(jù)中心產(chǎn)品的龍頭企業(yè)，目前公司已經(jīng)在液冷等技術(shù)上實(shí)現(xiàn)了較為領(lǐng)先的布局和規(guī)劃，在熱力密度升級(jí)和節(jié)能環(huán)保背景下，公司市場(chǎng)份額有望進(jìn)一步提升。同時(shí)公司積極布局規(guī)劃英寶純、電子散熱等新產(chǎn)品，綜合考慮其他業(yè)務(wù)的潛在增長(zhǎng)空間，我們預(yù)計(jì)公司其它業(yè)務(wù)板塊2022-2025年收入有望分別達(dá)到21/23/25億元，凈利潤(rùn)為1.4/1.43/1.3億元我們認(rèn)為按照2023年其他業(yè)務(wù)板塊凈利潤(rùn)1.43億元，給予25-30倍估值是合理的，對(duì)應(yīng)數(shù)據(jù)機(jī)房及其他業(yè)務(wù)板塊市值為36-43億元。

綜合上述分析，我們認(rèn)為，按照相對(duì)估值法分析，給予公司140-157億目標(biāo)市值是合理的，按照最新的總股份計(jì)算對(duì)應(yīng)市值為32.2-36.1元。

綜合上述幾個(gè)方面的估值，我們認(rèn)為公司股票合理估值區(qū)間在32.2-36.1元，較當(dāng)前股價(jià)還有21.6%-36.3%的空間。

估值的風(fēng)險(xiǎn)

我們采取了絕對(duì)估值和相對(duì)估值方法，多角度綜合得出公司的合理估值，但該估值是建立在相關(guān)假設(shè)前提基礎(chǔ)上的，特別是對(duì)公司未來幾年自由現(xiàn)金流的計(jì)算、加權(quán)平均資本成本（WACC）的計(jì)算、TV的假定和可比公司的估值參數(shù)的選定，都融入了很多個(gè)人的判斷，進(jìn)而導(dǎo)致估值出現(xiàn)偏差的風(fēng)險(xiǎn)，具體來說：

可能由于對(duì)公司顯性期和半顯性期收入和利潤(rùn)增長(zhǎng)率估計(jì)偏樂觀，導(dǎo)致未來10年自由現(xiàn)金流計(jì)算值偏高，從而導(dǎo)致估值偏樂觀的風(fēng)險(xiǎn)；

加權(quán)平均資本成本（WACC）對(duì)公司絕對(duì)估值影響非常大，我們?cè)谟?jì)算WACC時(shí)假設(shè)無風(fēng)險(xiǎn)利率為3.0%、風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)6.5%，可能仍然存在對(duì)該等參數(shù)估計(jì)或取值偏低、導(dǎo)致WACC計(jì)算值偏低，從而導(dǎo)致公司估值高估的風(fēng)險(xiǎn)；

我們假定未來10年后公司永續(xù)增長(zhǎng)率為2%，公司所處行業(yè)可能在未來10年后發(fā)生較大的不利變化，公司持續(xù)成長(zhǎng)性實(shí)際很低或負(fù)增長(zhǎng)，從而導(dǎo)致公司估值高估的風(fēng)險(xiǎn)；

相對(duì)估值方面：我們選取了與公司業(yè)務(wù)相同或相近的可比公司申菱環(huán)境、佳力圖、依米康、同飛股份等的相對(duì)估值指標(biāo)進(jìn)行比較，選取了可比公司2023年平均PE做為相對(duì)估值的參考，同時(shí)考慮公司的龍頭地位和成長(zhǎng)性，在行業(yè)平均動(dòng)態(tài)PE的基礎(chǔ)上給予一定溢價(jià)，對(duì)應(yīng)2023年動(dòng)態(tài)市盈率31-33倍，可能未充分考慮市場(chǎng)及該行業(yè)整體估值偏高的風(fēng)險(xiǎn)。

我們假設(shè)公司未來3年收入增長(zhǎng)32%/34%/36%，可能存在對(duì)公司產(chǎn)品銷量及價(jià)格預(yù)計(jì)偏樂觀、進(jìn)而高估未來3年業(yè)績(jī)的風(fēng)險(xiǎn)。

我們預(yù)計(jì)公司未來3年毛利分別為29.5%/29.7%/29.1%，可能存在對(duì)公司成本估計(jì)偏低、毛利高估，從而導(dǎo)致對(duì)公司未來3年盈利預(yù)測(cè)值高于實(shí)際值的風(fēng)險(xiǎn)。

我們預(yù)計(jì)公司儲(chǔ)能部分業(yè)務(wù)由于具有海外銷售渠道能夠享有較高的毛利率水平，并未考慮行業(yè)整體降價(jià)導(dǎo)致的盈利能力下降風(fēng)險(xiǎn)。

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)

新增儲(chǔ)能裝機(jī)量不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)：公司儲(chǔ)能溫控的出貨量主要受到海內(nèi)外大型儲(chǔ)能新增裝機(jī)的影響，若由于原材料。

行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇的風(fēng)險(xiǎn)：公司儲(chǔ)能溫控產(chǎn)品目前占比超過30%（測(cè)算得到，過程詳見正文），隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)加劇，若公司未來不能持續(xù)維持競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，提高自身競(jìng)爭(zhēng)力，在更加激烈的市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)中，公司將面臨市場(chǎng)份額下降的風(fēng)險(xiǎn)。

貿(mào)易保護(hù)主義和貿(mào)易摩擦風(fēng)險(xiǎn)：公司產(chǎn)品外銷占比超過12%，若貿(mào)易摩擦進(jìn)一步加劇，境外客戶可能會(huì)減少訂單、要求公司降價(jià)或者承擔(dān)相應(yīng)關(guān)稅，進(jìn)而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)形成不利影響。

技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)

技術(shù)和工藝被趕超或替代的風(fēng)險(xiǎn)：公司所處行業(yè)屬于技術(shù)和工藝相對(duì)密集型行業(yè)，在未來提升研發(fā)技術(shù)能力的競(jìng)爭(zhēng)中，如果公司不能準(zhǔn)確把握行業(yè)技術(shù)的發(fā)展趨勢(shì)，在技術(shù)開發(fā)方向決策上發(fā)生失誤；或研發(fā)項(xiàng)目未能順利推進(jìn)，未能及時(shí)將新技術(shù)運(yùn)用于產(chǎn)品開發(fā)和升級(jí)，出現(xiàn)技術(shù)被趕超或替代的情況，公司將無法持續(xù)保持產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)力，從而對(duì)公司的經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生重大不利影響。

關(guān)鍵技術(shù)人才流失風(fēng)險(xiǎn)：關(guān)鍵技術(shù)人才的培養(yǎng)和管理是公司競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的主要來源之一。公司目前擁有研發(fā)技術(shù)人員800人。隨著行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)格局的變化，對(duì)行業(yè)技術(shù)人才的爭(zhēng)奪將日趨激烈。若公司未來不能在薪酬、待遇等方面持續(xù)提供有效的獎(jiǎng)勵(lì)機(jī)制，將缺乏對(duì)技術(shù)人才的吸引力，可能導(dǎo)致現(xiàn)有核心技術(shù)人員流失，這將對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)造成重大不利影響。

核心技術(shù)泄密風(fēng)險(xiǎn)：經(jīng)過多年的積累，公司自主研發(fā)積累了一系列核心技術(shù)，這些核心技術(shù)是公司的核心競(jìng)爭(zhēng)力和核心機(jī)密。如果未來關(guān)鍵技術(shù)人員流失或在生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)過程中相關(guān)技術(shù)、數(shù)據(jù)、圖紙、保密信息泄露進(jìn)而導(dǎo)致核心技術(shù)泄露，將會(huì)在一定程度上影響公司的技術(shù)研發(fā)創(chuàng)新能力和市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力，對(duì)公司的生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)和發(fā)展產(chǎn)生不利影響。

政策風(fēng)險(xiǎn)

公司所處儲(chǔ)能、新能源行業(yè)一定程度上受到國(guó)家政策的影響，可能由于政策變化，使得公司出現(xiàn)銷售收入/利潤(rùn)不及預(yù)期的風(fēng)險(xiǎn)。

公司出口業(yè)務(wù)比例正逐步增加，未來由于貿(mào)易摩擦、地緣政治等導(dǎo)致公司經(jīng)營(yíng)存在不確定的風(fēng)險(xiǎn)。

項(xiàng)目確收節(jié)奏風(fēng)險(xiǎn)

公司機(jī)房溫控等產(chǎn)品大多需要確認(rèn)交付驗(yàn)收完成后才可以確認(rèn)收入，因此項(xiàng)目驗(yàn)收周期的長(zhǎng)短對(duì)公司收入確認(rèn)節(jié)奏會(huì)帶來影響，季度之間收入節(jié)奏可能存在一定的波動(dòng)。

其它風(fēng)險(xiǎn)

法律風(fēng)險(xiǎn)：公司曾受到主管部門的處罰，可能對(duì)公司未來經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生不利影響。

公司還有未完訴訟，公司可能存在敗訴，導(dǎo)致貨款無法收回，進(jìn)而對(duì)公司經(jīng)營(yíng)產(chǎn)生負(fù)面影響。

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